Quo Vadis, EZB? – Euro-Geldpolitik made in USA

Quo Vadis, EZB? – Ein Ausblick auf die geldpolitische Strategie der Europäischen Zentralbank

Gastbeitrag Benedikt Hausmann, Ludwigshafen a.Rh.

 

Erst im Juli dieses Jahres thematisierte ich  im Hartmut Walz Finanzblog die rasant ansteigenden Inflationszahlen in den USA.

Als Treiber dieses Trends identifizierte ich hierbei die exzessive Geldpolitik im Sinne der Modern Monetary Theory (MMT), welche die Federal Reserve (kurz FED, US-amerikanische Zentralbank) als Reaktion auf die Finanzkrise bereits seit 2008 umsetzt. Und im Zuge der Corona-Pandemie noch einmal deutlich intensiviert hat.

Monatliche Anleihenkäufe im dreistelligen Milliardenbereich, Zinssätze nahe null und billionenschwere Konjunkturpakete ermöglichten zwar eine rapide Erholung der Konjunktur vom Corona-Crash. Führen nun aber zu einem stetig zunehmenden inflationären Druck in der größten Volkswirtschaft der Welt.

Euphorisiert durch den wirtschaftlichen Aufschwung und dem Ende der langen Lockdowns schienen diese besorgniserregenden Tendenzen aus Sicht der Eurozone selbst vor wenigen Wochen noch weit entfernt.

Angesichts der aktuellen Meldungen zu neuen Höchstwerten der Inflation in Deutschland und in der Eurozone sollte diese Euphorie jedoch schnell der Sorge vor ähnlichen Entwicklungen wie denen jenseits des großen Teichs weichen.

Es drängt sich die Frage auf, mit welchen geldpolitischen Maßnahmen die Europäische Zentralbank (EZB) dem Trend der immer weiter ausufernden Inflation, wie er sich in den USA bereits abzeichnet, entgegenwirken kann und will.   

 

Euro-Geldpolitik made in USA

Seit der Finanzkrise 2008 orientiert sich die EZB immer stärker an der geldpolitischen Strategie der Federal Reserve.

So startete die EZB als Reaktion auf den Corona-Crash im März 2020 ein weiteres Anleihe-Ankaufsprogramm. Zusätzlich zu den bereits ohnehin bestehenden Anleihekäufen im Rahmen des Asset Purchasing Programs (APP) wurden über das Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP), erstmals auch Papiere von Unternehmen aufgekauft.

EZB-Anleihe-Ankaufsprogramme APP und PEPP

Sollte der Umfang des PEPP anfangs „lediglich“ 750 Milliarden Euro betragen, wurde dieser im Laufe des Jahres 2020 auf insgesamt 1,85 Billionen Euro ausgedehnt. Damit folgte die EZB in weiten Teilen der Zentralbank der globalen Leitwährung, die allein zwischen März und Juli 2020 Anleihen im Wert von 1,7 Billionen $ aufkaufte.

Da die Zinssätze in der Eurozone bereits seit 2016 sowieso fortdauernd um die null liegen, stellt die aktuelle Geldpolitik der EZB somit ein weitestgehend deckungsgleiches Spiegelbild zur US-Geldpolitik dar.

Die Folgen dieser Geldpolitik „made in USA“ auf die Eurozone sind dabei zweigeteilt:

So verkündete EZB-Präsidentin Christine Lagarde nach der EZB-Ratssitzung Anfang September dieses Jahres zwar, dass das Bruttoinlandsprodukt der Eurozone schon Ende des Jahres wieder auf Vor-Corona-Niveau zurückkehren und im Zuge dessen das BIP der Eurozone 2021 um sagenhafte 5% steigen würde.

Dem gegenüber stehen jedoch aktuelle Daten und Prognosen zur Inflation, die diese Errungenschaften schnell in den Hintergrund rücken lassen.

 

Wie kann das weitergehen, Madame Lagarde?

So markiert nicht nur die aktuelle Inflationsrate der Eurozone mit über drei (in Deutschland sogar über vier) Prozent ihren höchsten Stand seit November 2011 (zum damaligen Zeitpunkt erhöhte die EZB übrigens zum bislang letzten Mal den Zinssatz!).

Auch die – traditionell defensiven – Prognosen zur Inflation für das laufende Jahr erhöht die EZB nun von 1,9% auf 2,2%. Und für das Folgejahr von 1,5% auf 1,7%.

Auch ein Blick auf die Bilanz der EZB selbst lohnt sich: Diese ist in Folge der exzessiven Anleihekaufprogramme mittlerweile Stand September 2021 auf über 8,2 Billionen Euro angewachsen!

Trotzdem übt sich die EZB ganz nach ihrem US-amerikanischen Vorbild in Beschwichtigung, indem das Wort der „transitory inflation“, also der lediglich vorübergehenden Inflation, bemüht wird. Langfristig sei man weiterhin nicht am Zielwert der Inflation von knapp zwei Prozent angekommen.

Gleichzeitig lässt sich die EZB-Chefin eine Hintertür offen, indem sie warnt, dass sich die Inflation mittelfristig stärker entwickeln könnte als erwartet. Sollte der Fall weiter ausufernder Inflation eintreten, könnte sich Lagarde immerhin auf diese Aussage stützen, ganz im Sinne von „Ich hab´s euch ja gesagt!“.

Die „transitory inflation“ wäre in diesem Falle ein heißer Kandidat für das Unwort des Jahres.    

transitory inflation - vorübergehende InflationBemerkenswert: Als Ursachen des zunehmenden inflationären Drucks nennt Lagarde den niedrigen Ölpreis im vergangenen Jahr, den durch Lockdowns verspäteten und konzentrierten Konsum, Lieferengpässe bei essentiellen Gütern und Mehrwertsteuersenkungen, wie etwa in Deutschland.

Mit anderen Worten: Ursache einer potentiell hohen und weiter steigenden Inflationsrate sind keineswegs die höheren aktuellen Preise, sondern die niedrigeren Preise des Corona-Jahres. Ein typischer Basis-Effekt also.

Von einem Eingeständnis, dass die eigene Geldpolitik nicht nur einer der, sondern der entscheidende Treiber dieser Entwicklung sein könnte, keine Spur.     

Eine kleine Hoffnung darauf, dass die EZB von ihrer ultra-lockeren Geldpolitik allmählich abrückt, besteht lediglich indirekt in der Ankündigung der EZB, die Anleihekäufe mit Beginn des kommenden Quartals sukzessive zu verringern.

Dieser Schritt kommt nicht überraschend, ist er doch angesichts des zunehmenden inflationären Drucks und der starken Wachstumszahlen in der Eurozone folgerichtig.

Und auch von den Märkten so erwartet worden. Das Wort „Tapering“ (das ist der Fachausdruck für ein langsames, aber dauerhaftes Reduzieren der Liquiditätsspritzen), nimmt Lagarde dabei jedoch nicht in den Mund.

Vielmehr spricht sie lediglich von einer „Rekalibrierung“. Auch den konkreten Zeitpunkt oder den Umfang dieser Reduktion von Anleihekäufen nennt Lagarde nicht.

Aus Sicht der EZB haben diese uneindeutigen Aussagen gleich mehrere Vorteile:

Einerseits gelingt es, einen geldpolitischen Kurswechsel anzukündigen, ohne damit die Anleger an den Kapitalmärkten maßgeblich zu verunsichern.

Andererseits lassen sich die eigenen geldpolitischen Maßnahmen an die kommenden wirtschaftlichen und inflationären Entwicklungen anpassen, ohne dabei von einer vorab festgelegten Agenda abzuweichen.

Insgesamt setzt sich also die ultralockere Geldpolitik der EZB zum größten Teil weiterhin fort. Auch da eine Erhöhung der Zinsen zum aktuellen Zeitpunkt noch lange kein Thema ist.

 

Und wie sieht das der US-amerikanische FED-Präsident Jerome Powell?

Indes werden die Stimmen in den USA immer lauter, die den Beginn des Taperings seitens der Federal Reserve noch in diesem Jahr fordern. Angesichts der hohen Inflation von 5,3 Prozent und gleichzeitig überraschend schwacher Job-Daten im August taucht in diesem Zusammenhang plötzlich wieder vermehrt ein Wort auf, welches seit der Ölkrise in den 1970er Jahren vergessen schien: Stagflation.

Erschwerend kommt hinzu, dass US-Finanzministerin Janet Yellen so deutlich wie selten zuvor vor einer Überschuldung des US-Haushalts warnt. Ihrer Argumentation zufolge drohe eine Überschreitung der Schuldenobergrenze bereits Mitte Oktober, sollte das Schuldenlimit nicht deutlich angehoben werden.

Da sich die Republikaner im US-Senat aktuell weigern, einer Anhebung der Schuldenobergrenze zuzustimmen, droht den USA neben einer wirtschaftlichen zusätzlich noch eine politische Destabilisierung. Infolgedessen könne es sogar zu einer globalen Wirtschaftskrise kommen, warnt Yellen.   

Anmerkung: Im Zuge der Veröffentlichung dieses Artikels hat sich der Senat auf eine Anhebung der Schuldenobergrenze geeinigt, die die Zahlungsunfähigkeit der USA allerdings immer noch nur bis Anfang Dezember aufschiebt. Die Thematik bleibt daher weiterhin hoch brisant.

Für die FED um den Vorsitzenden Jerome Powell geht es nun darum, den Spagat zwischen einem vorsichtigen Reduzieren der eigenen Investitionstätigkeit und dem gleichzeitigen Ermöglichen einer stabilen und weiterhin wachstumsstarken Wirtschaft zu schaffen.    

Es ist anzunehmen, dass sich die EZB erneut an ihrem US-amerikanischen Pendant orientieren wird. Ganz so wie sie es in der Vergangenheit bereits tat.

Wie auch immer: Es bleiben beträchtliche Inflationssorgen und das tiefe Misstrauen gegenüber der Modern Monetary Theory. Denn es war schon immer sehr einfach, Zentralbankgeld in den Wirtschaftskreislauf zu pumpen. Jedoch war es danach immer schwer bzw. erwies sich zum Teil auch als unmöglich, dieses Geld wieder „einzusammeln“. Der Rest ist Geschichte! 

 

Quellen:

 

Profil Benedikt Hausmann

Erschienen am 15. Oktober 2021.
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11 Gedanken zu „Quo Vadis, EZB? – Euro-Geldpolitik made in USA“

  1. Gestern (14.10.2021) auf 3sat
    “Wissen hoch2” eine Diskussion zwischen 3 Mitgliedern des Club of Rome … Tenor: Wir haben uns bisher kaum mit Geld- und Fiskalpolitik beschäftigt …
    Da war die Rede vom “Zentralbankenkapitalismus”, wonach Staaten an der Kreditvergabe ziemlich gut verdienen. GELD ALS WARE …
    Und angeblich besteht kein Zusammenhang zwischen Privatwirtschaft und staatlichem bzw. EZB-Wirtschaften.
    Es sei richtig, viel (Staats-)Geld in grüne Energieprojekte zu pumpen, um Wohlstand, Frieden und Sicherheit für ALLE MENSCHEN AUF DIESER WELT herbei zu führen.
    Was sagen sie dazu?
    Ist die Vermehrung der Geldmenge durch weiteres Drucken von Papierscheinen wirklich so abgekoppelt vom realen Wert der Güter und Dienstleistungen?
    Und welche Rolle spielen die Banken bei der Kreditvergabe, wo sie doch das viele Geld gar nicht loswerden?
    Und wie muß man gleichzeitig z.B. den total aufgeblähten Immobilienmarkt sehen?

    Fragen über Fragen.

    Beste Grüße
    Gino

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    • Nicht zuletzt durch die im Artikel beschriebenen Wertpapierkäufe von privaten Unternehmen durch staatliche Institutionen wie die EZB oder die FED ist die Grenze zwischen privatem und staatlichem Wirtschaften zuletzt stark verschwommen. Meines Erachtens besteht dadurch sehr wohl ein deutlicher Zusammenhang zwischen privatem und Zentralbank – Wirtschaften.
      In diesem Zusammenhang jedoch staatliche Investitionen in grüne Energieprojekte so deutlich hervorzuheben und als Mittel zum berühmten Wohlstand für alle (siehe MMT) zu stilisieren.. das halte ich für eine viel zu stark vereinfachte Darstellung.

      Letzten Endes führt die ständige Ausdehnung der Geldmenge infolge der exzessiven Geldpolitik der Zentralbanken zu einer Aufblähung der nominalen Werte sämtlicher Anlageklassen.. und gleichzeitig zu einer Entwertung des Geldes, das auf dem Sparkonto schmort. Die Verlierer sind somit die, die der langsamen Vermögensvernichtung durch die ansteigende Inflation nicht durch die Investition in Assets jeglicher Form entgegenwirken.

      Liebe Grüße und vielen Dank für Ihre Anregungen!

      Antworten
      • Sehr geehrter Herr Hausmann,

        vielen Dank für Ihren Blogbeitrag!

        Sie schreiben, dass die Ausdehnung der Geldmenge zu einer Aufblähung der nominalen Werte aller Anlageklassen führt. Ich als Finanzlaie verstehe dies so, dass wegen der Ausdehnung der Geldmenge z. B. ein ETF-Fonds-Anteil mehr Geld kostet, ohne dass dabei der dahinter liegende Wert bezogen auf die Realwirtschaft steigen würde. Ist dies so richtig verstanden? Insoweit laienhaft verstanden, dass der Preis eben nur das ist was man zahlen muss, der Wert ist aber das, was man bekommt, und in diesem Falle bekommt man keinen größeren realwirtschaftlichen Gegenwert?

        In Verbindung mit dieser Frage steht die nächste Frage zu Ihrer Aussage, dass Verlierer die Personen sind, die nicht durch Investition in Assets jeglicher Form entgegenwirken sondern Geld auf dem Sparkonto liegen lassen. Den Zusammenhang kann ich mir nicht so recht herleiten, denn in einem Satz vorher schreiben Sie, dass Assets aller Art nominal aufgebläht werden, dann müssten ja auch Investitionen in andere “Assets” als das Sparbuch nominal aufgebläht werden. Liegt das
        “Entkommen” von der Inflation dann darin, dass es vllt. mehr “Rendite” bei Aktien / ETF gibt als auf den Sparkonto und man so der Inflation entkommen kann?

        Hintergrund meiner Verwirrung in dieser ganzen Sache ist, dass die Korrelation der monatlichen oder jährlichen Rendite einer Asset-Klasse mit der Inflation geeignet sei zur Messung von Inflationsschutz und die Geldmarktanlagen (kurzfristige Staats- und Unternehmensanleihen hoher Bonität ohne Wechselkursrisiko und verzinsliche Bankguthaben) die Asset-Klasse sei mit der höchsten Korrelation zur Inflation. Somit sollen demnach Geldmarktanlagen einen nennenswerten Inflationsschutz bieten (gelesen in einem Buch von Kommer/Gierhake, 2021).
        Ich glaube ja eher daran, dass Sparbuchzinsen nicht vor Inflation schützen. Was kann man dem Argument mit der Korrelation der Renditen mit der Inflationsrendite entgegenhalten?

        Herzlichen Dank für die Beantwortung meiner Fragen zu diesem spannenden Thema!

        Viele Grüße
        Peter Lutschiger

        Antworten
        • Kurzer Nachtrag: im letzten Satz ist die Inflationsrate gemeint, nicht die Inflationsrendite. Ich glaube sowas wie die Inflationsrendite gibt es gar nicht 😉

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        • Sehr geehrter Herr Lutschiger,

          Ihre beiden Fragen möchte ich eindeutig bejahen, die erste Frage zur Entkopplung des Realwertes einer Anlageklasse von ihrem Nominalwert jedoch nicht zu sehr pauschalisieren. Sicher trifft dieser Fall insbesondere seit der exzessiven Anleihekaufprogramme der Zentralbanken immer häufiger zu (Stichwort Zombieunternehmen), allerdings darf man daraus nicht pauschal ableiten , dass ausnahmslos alle Aktien und Anleihen völlig überwertet sind. Die schiere Unmenge an Liquidität, die infolge der “modernen” Geldpolitik aktuell im Umlauf ist, findet letzten Endes nun mal immer häufiger den Weg in diese Assetklassen, was zur genannten Aufblähung führt. Daher bin ich auch ganz bei Ihnen, wenn sie sagen, dass das Sparbuch alles andere tut, als vor der Inflation zu schützen. Außer Sie finden eine Bank, die Ihnen eine höhere Verzinsung als unsere aktuelle Inflationsrate bietet (aktuell > 4%)! Sollten Sie bei dieser Suche erfolgreich sein, bitte melden Sie sich bei mir. Vielen Dank! 🙂

          Liebe Grüße,
          Benedikt Hausmann

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  2. Danke für den hervorragenden Artikel! Bzgl. “Modern monetary theory” (MMT): so modern ist Geld drucken auch wieder nicht 😉

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  3. Interessant wäre noch gewesen Quervergleich zu parallel laufenden Wertexplosion bei Kryptowährungen herzustellen. Alleine der Bitcoin ist in den vergangenen 10 Jahren in USD gemessen um +2.808.411%(!) gestiegen. Wie wir alle wissen, ist die Anzahl der Bitcoins nach oben hin begrenzt – ein Nachdrucken – wie es die EZB betreibt – ist hier nicht möglich. Von daher ist der Bitcoin wohl das prominenteste Beispiel für die Nebenwirkungen der MMT – wenngleich diese mittlerweile auf breiter Front sichtbar sind.

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    • Kryptowährungen sind insbesondere im Bezug auf die aktuelle Geldpolitik im Sinne der MMT ein sehr interessantes Thema, das wohl einen eigenen dedizierten Artikel erfordern würde, um der Breite der Thematik gerecht zu werden (Stichwort: Entwertung der FIAT-Währungen; Ablösung durch Krypto?). Vielen Dank für Ihre interessante Anmerkung!

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      • Sehr gerne – danke für Ihre Blogbeiträge. Kryptowährungen müssen sicherlich im Kontext der Finanzkrise von 2008 gesehen werden – die in meinen Augen den Grundstein/die Voraussetzung für die heutige Umsetzung/Anwendung der MMT durch die Notenbanken darstellt. Der echte Name des Autor des Whitepapers, auf dem die erste Kryptowährung – der Bitcoin – basiert, scheint wohl bis heute ein Mysterium zu sein – dennoch ist anzunehmen, dass dieser stark von der damaligen Krise beeinflusst war und die Macht der (Noten-)Banken durchbrechen wollte (Stichwort: Währungsmonopol). Natürlich stellt sich hierbei unmittelbar die Frage, ob es bei Kryptowährungen wie den Bitcoin tatsächlich um klassische Währungsformen handelt oder nicht. Eine genauere Analyse des Aufstiegs des Bitcoins im Kontext der MMT wäre sicherlich sehr interessant und lesenswert.

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  4. Als jungem Menschen kommt es einem so vor als wäre man in einer Hochpreiswelt aufgewacht – insbesondere nach der Übergangsphase Ausbildung -> Beruf. Insbesondere Sachwerte sind in einem Maße so erheblich teurer geworden, dass dies die Lohnsteigerungen niemals ausgleichen konnten – ganz zu schweigen von den Einstiegsgehältern. Der Markteinstieg in einer Niedrigzinswelt ist ein komplett anderer als in einer Normalzinswelt. Darüber wird definitiv noch zu reden sein – Stichwort Generationengerechtigkeit. Und das womöglich auf eine andere Art und Weise als es unsere Politikerinnen und Politiker erwarten und es ihnen gefällt.

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Prof. Dr. Hartmut Walz
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